湘财看好奥飞动漫“动漫+玩具”的模式

奥飞动漫(002292)：中国动漫行业的先行者，看好其长期投资价值

中国玩具市场未来潜力巨大，动漫行业前景广阔。动漫行业在我国属于新兴行业，发展前景广阔。我国拥有玩具消费最庞大的用户基础，随着我国居民消费能力的提升，国家对动漫产业发展的扶持力度的不断加大，我国的玩具市场将呈现快速增长的态势，动漫玩具比重将不断上升。

“动漫+玩具”模式引领中国玩具行业的未来。公司的这种盈利模式打通了完整的动漫产业链，实现了资源价值的最大化利用，且具有一定的难以复制性，公司凭借自身积累起来的平台优势实现动漫与玩具的完美结合，将引领中国玩具行业的未来。

中国动漫行业的先行者，看好其长期投资价值

推进“产业文化化”，实现“文化产业化”。未来几年驱动公司收入利润增长的重要因素仍然是动画片播放带动玩具销售的产业文化化方式；未来公司将利用平台资源优势，实现内容资源的整合，打造经典的动漫形象，开创更多的盈利方式，最终实现“文化产业化”的升级之路。

估值及投资评级。我们预计公司09-11年摊薄后每股收益为0.65、0.92和1.30元。对应当前股价2010年动态市盈率为48.4倍，处于板块估值的高端，目前的股价水平较高，但我们看好中国动漫行业的长期发展，公司“动漫+玩具”的有效盈利模式和产业链一体化的竞争优势将成就公司的长期投资价值，考虑到公司的成长性以及动漫第一股的特殊身份，应该享受一定的溢价，我们给予公司“增持”评级，建议一旦有合理价位坚决买入，10年38-42倍PE即35-39元之间可以进行战略性配置，积极关注法人股解禁带来的机会。风险提示：电视渠道风险，投资动画片未达预期风险，股权过于集中风险。

中国动漫第一股

我们首次正式覆盖奥飞动漫，给予“中性”评级。预计公司2009-2011年EPS分别为0.65元、0.85元和1.10元，当前股价对应2010年PE为52x，处于A股文化传媒板块估值高端，也处于近期中小板IPO上市公司估值的高端，安全边际不足，给予“中性”投资评级。综合考虑公司的传媒属性、较高成长性和当前的市场环境，我们给予公司2010年合理市盈率40x，合理股价为34元左右，因此，建议投资者逢高减持，等待更好的介入时机。

投资亮点：我们判断，奥飞动漫的成长路径将分两步走：目前，公司处于“产业文化化”阶段，通过将传统玩具动漫化，未来3年公司盈利有望实现年均30%以上的增长；然后，通过塑造更多全新而持续性的动漫形象，来带动新动漫玩具的销售和授权收入的增加，从而推动公司向“文化产业化”升级。

盈利模式契合国内产业现状，且难以复制。“动漫+玩具”的模式符合当前国内播片收入非常低下和授权模式尚不成熟的现状，公司具有“内容制作-影片播放-玩具生产-渠道销售”的产业链一体化优势，且走在国内同行的前列，短期内难以复制。

中国动漫市场空间巨大，趋势向好。随着国内动漫玩具比例的提升和消费结构的升级，国内动漫玩具的市场空间有望获得3.5x-10x的提升。未来2-3年，在经济复苏、政府政策大力扶持和人口结构变迁等多重因素的共同作用下，国内动漫市场将获得较快发展。

上市融资，将推动公司向“文化产业化”升级。文化产业化是公司突破长期增长瓶颈的关键所在，本次上市融资后，公司将加大内容形象的投入，通过塑造更多新的动漫形象和持续性动漫形象，来拉动公司业绩的持续增长，推动公司向文化产业化升级。（中金公司 金宇）

打通动漫产业链

在动漫产业里，只有奥飞动漫是唯一一家打通了整条产业链的公司。在这一点上，它和美国的孩之宝和日本的万代非常相像。

奥飞动漫的商业模式特点在于它实现了跨界创新：用“动漫+玩具”的组合营销模式，有效地将文化创意产业和传统制造业整合到一起，并实现资源利用最大化。

公司在经营环节上先设计原创动漫形象和系列内容，通过媒体平台播出获得市场认可以后，开发制造动漫周边产品销售，并以此为基础促进原创内容的影响，然后将成熟的动漫形象授权给图书、文具、饰品、服装、包装等获得授权收入。

这种商业模式的好处除了能够覆盖整条产业链、实现每个环节都能赢利，还能由于资源结构的变化为公司引爆新的增长点。奥飞动漫的综合毛利率从2006年的28.10%增加至2008年的41.33%，原因就在于它及时调整了自身产品结构，开发诸多原创动漫的周边产品。这些产品由于受原创动漫的影响，拥有文化核心优势，产品附加值很高，其毛利率在2008年达到52.14%，而同时，公司非动漫周边产品销售的毛利率仅为前者的一半。截至目前，动漫周边的销售收入已经占到公司总营业收入的约七成左右。